哈希未来贾英豪、哈希研究院院长姜泽武：《资产上链与STO：通证化与证券化的异同》

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STO的由来及优缺点

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申通起源

2017年之前，最早的证券（securities）源于500年前荷兰东印度公司代表公司权利的票据，作为交易标的，由此产生了第一个资产证券化平台——股票交易市场。

ST于2017年首次出现在美国，美国SEC一直关注区块链Token等产品，重点讨论部分Token产品是否应纳入证券体系。 这时候，关于 Security Token 和 Utility Token 的讨论和争论就出现了。

ST最近在中国特别火爆的原因，来自于今年6月22日在纳斯达克官网发表的一篇文章。 文章认为，ST将成为推动区块链行业发展的主力军，并将在2019年取得重大突破。

在整个ICO行业陷入困境之际，纳斯达克的官方发声极力推动从业者寻找让区块链落地的新途径。

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效用代币

一、优点

流动性好； 投资门槛低； 交换周期短； 用户可以通过Utility Token获得投票权和参与治理权。

2.缺点

不能保证合规； 交易深度有限； 存在欺诈和网络攻击等风险。

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保安编码器

一、优点

首次面向全球投资者，7*24小时交易，市场深度更广； 可编程，快速结算，监管部门的监管成本相对较低； 资产互通，金融创新想象空间更大； fragmentation 事务支持更大的事务； 符合联邦法律法规，成本低于IPO； 投资门槛低于传统。

2.缺点

有一定的市场和交易限制； 全球流动性受到外汇管制的限制； 全球监管政策不兼容。

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资产上链、STO、ICO的异同点

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资产上链≠STO的核心在于股权的定义

资产上链不等于STO。 最大的区别是资产代币化和资产证券化发行的区别，即对于一个股票交易提高流动性，其中的原子资产拆分成类似股票的权益，或者对应权益的区别，可以单独消费和接受。 资产上链≠STO，核心在于股权定义。

从学术角度来看，资产上链就是将链上资产的所有权、收益权或消费权放到区块链上，让资产的确权和流通更加便捷。 从这个概念上理解，资产上链的范围比STO更广泛。

并不是一定要在资产链上进行股权交易收usdt的证券，而STO更多的是股权交易。 交易是资产本身对应的权利凭证，更类似于资产对应的公司股权。

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ICO 与 IPO 的收入和利润差异

从会计的角度来看，一个公司或组织的财务结构可以从三个基本要素来分析，收入-成本=利润。

IPO对应的是股票，是未来利润的贴现之和； ICO 是一个效用属性，对应于收入，可以直接消费或应用于这个组织。

以以太坊为例，以太坊是一个中心化的形式，但是如果你把它看成一个中心化的公司，它提供的服务是用可信的方式编程的，它的收益是在每次使用过程中消耗的Gas打折的消费以太坊的形式。 在这个过程中，它的生态使得其他以太坊变得稀缺，它的价值通过以太坊的消耗而上升，或者说，有更多的价值增值需求，让利益相关者收获更多的权益，那么以太坊就起到了作用在收入中。

而如果假设在以太坊上进行智能合约计算后收取一定数量的USDT，然后将USDT空投给所有以太坊持有者，那么这就变成了股东收益。

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STO和ICO的区别

STO不同于ICO的效用属性。 在金融方面，ICO可以对应预售账户，比如健身卡或者会员卡，而STO更多的是对应资产的所有权，包括衍生收益权等，所以STO和IPO很相似。 同样，它是一种证券化行为，需要受到相关证券发行人的监管。 两者在会计和法律认证方面自然不同。

对于一个组织来说，为什么ICO会有一种迷人的光环？ 原因是排除了组织实际上控制人作恶的事实。 它的代币是可以直接消费的代币，消费行为更加公开透明，比如茅台。 以它的股票和票为例，换一瓶茅台酒无疑是再清楚不过了。 消费属性和代表机构收益的特性也让ICO暂时处于法律之外，但由于市场过热，项目鱼龙混杂，很多承诺的消费者权益并没有得到保障，比如承诺打造百万级TPS的公链，如果没有兑现，这是违约行为，但由于缺乏法律监管，这种行为无法得到有效界定和补偿。

如果将STO仅仅定义为证券化发行的代币，将不会像ICO那样具有消费属性和平台与用户关系的创新，意味着准入门槛不会低于资产证券化，发行成本也不会有很大的节省。

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资产上链：连接物理世界和数字世界的桥梁

资产上链技术对ICO和STO两种经济模式有什么样的提升？ Hash Future提出Asset-backed Service Token的概念，希望通过资产上链技术，首先解决ICO市场无监管、无监管的问题； 问题，形成以资产为抵押或以资产为信托的服务型消费凭证的商业模式。

以哈希未来投资的链宝之家为例：

在链宝屋的模式中，Hash未来将为泰国、日本等地的海外房地产开发商和业主提供房地产上链服务，终端用户可以购买相应的房地产上链代币。 通行证具有 3 个属性：

(1)所有权抵押钥匙。 即通过智能合约实现的房产抵押。 如果你买了这个通证，在享受权利之前房子被卖了，你会得到智能合约带来的补偿，否则别人没有补偿就无法拥有它。 房地产;

(2)收入属性。 由于对应的份额，持有者可以获得相应的空投和奖励收益；

（三）消费者权益。 用户可以使用购买的房产证直接在相应房产进行消费，体现在入住短租服务酒店，相当于用户的预付款行为，是Utility Token的一个属性，最终真正的应用是在实体消费中，不仅仅是二级市场的相互连接，使得这种模式能够规避传统代理人带来的各种成本，理论上也带来了降低监管门槛、提高资产流动性的可能。

这个 Utility Token 和原来的 ICO 的区别在于它有所有权抵押。 其具体实现分为两步：

（1）将整个房产置于一个公开可信的信托协议中（见Token立即支付），让拥有大通证对应房产的人在信托执行人处交换房屋的实际产权。 此过程受 KYC/AML 合规性约束。

(2)一旦实现了链上代币(property token)与链下实物资产的映射，就可以通过智能合约生成资产抵押代币密钥。

Hash 未来的一个案例是将财产分割成 100 万股。 只要其中一把钥匙没有转让给最终想要获得房产的人，代币就不能在链下转移和接受，收购者就不能拥有房子，房子仍然处于托管状态，从而保证每个小通证持有人的权益，不被大股东欺负，降低代理成本。 另一方面，未来通过智能合约协议，如果小通证遗失或小通证持有人不愿归还或出售小通证，可以使用发行价一定倍数的溢价以稳定币的形式，地址自动执行合约，小证收回或销毁，避免大产权证因遗失或发生无法受理的问题钉子帐户。 这一点与ICO、STO有很大不同，也能促进股份制经济的创新。

在上述情况下，最终的资产凭证可以在实体中进行占用和消费。 消费后，通证会以DPoS的形式返还给产权通证的持有者，让其他持有者增值通证的价值。

链上资产获得了ICO不具备的实物资产抵押优势，也具备STO不具备的治理成本低、参与门槛低的优势，增加了区块链与实体经济碰撞的想象空间空间。

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以太坊资产上链的ERC1540协议

以太坊资产链上的ERC1540协议经过Hash团队历时4个月打磨完成。 目前状态为草案，已申请国家专利。 主要内容包括如何实现资产上链，以及资产密钥的发行形式。

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概述

该资产代币标准定义了合法代表现实世界资产所有权和相应特权的智能合约。

可以将对应于现实世界资产所有权的资产通证发行为代表资产特权份额的资产密钥。 任何资产密钥持有人都可以根据他们的股份获得红利，赚取收入并获得消费者服务。 资产密钥可以看做是标准的ERC20代币，资产代币发行到密钥后才存在。

资产密钥保持向后兼容 ERC20。

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概括

该标准将现实世界资产的所有权定义为基于唯一可验证标识和相应权利协议的资产令牌。 资产通证是唯一的非特定转移对象的数字合法凭证，可以在以太坊上自由转移。

资产通证的转移代表了现实世界中资产所有权的转移。 整个过程大大降低了交易成本，提高了效率，实现了去中介化。

其中一个非常重要的部分是通用强制交付 (TBD) 协议。 根据基于代币的 TBD 协议，任何持有该资产代币的人都可以强制执行资产管理人的真实资产（资产代币创建时分配）。

目前，算力未来在协议上做了一些尝试，包括全球首个新疆和田玉资产上链。 简而言之，将 TBD 协议以去中心化的形式放入智能合约中，可以确保持有资产代币的人真正拥有真正的资产所有权。

资产代币将在交换现实世界资产时被销毁。 此外，资产通证可以发行给指定数量的资产密钥。 密钥发出后，资产令牌将处于“锁定”状态，在此状态下不允许对资产令牌进行任何操作。 关键是所有权、使用权、消费权三权的体现。 资产持有者可以根据自己的股份获得分红，赚取收益，并获得相应实物资产的消费服务。

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价值

1. 本标准实现了现实世界资产的代币化

在各国法律法规框架下，提取物理世界实体资产和数字资产中的唯一可验证标识和一致权利约定，在区块链上生成不可篡改的可编程资产凭证，实现链下资产和链上资产。 令牌的一对一映射。 该标准实现了实物资产的分布式确认和证明，将赋予以太坊更大的实用价值。

2. 标准方便了现实世界中初级和次级资产的自由转换

资产通证代表一个整体属性，任何持有资产通证的人都可以锁定通证并发行指定数量的资产密钥。 实际资产增值的收益将分配给资产密钥持有者。 同时，所有资产密钥的任何持有者都可以转换为资产通证来认领实物资产。 通过这个过程，可以实现一级资产和二级资产的自由转换，大大降低交易成本，促进资产流通的有效性。

3、标准使能可编程资产的智能化管理

该标准设计了以发行和回购价格为中心、应用智能合约替代公司治理、股东投票、兼并收购等功能。首先，该标准可以防止大股东作恶。 事实上，大股东可能会通过多数决原则侵占小股东的分红收入。 另一方面也防止了小股东勒索想要集齐所有钥匙的持有人申请实物资产，并且得益于“collectAllForce”功能，任何人都可以通过强制回收功能溢价集齐所有钥匙。 证书。 这样一来，“所有制只是垄断的别称”的情况就会得到抑制。

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协议具体内容

一、资产状况

描述资产令牌状态的三个指标。

第一个是“有效”。 默认情况下，资产通证处于“有效”状态，一旦所有者明确执行“取消合约”功能，通证将失效，不可逆。

二是“发”。 资产通证默认是“未发行”的，在所有者锁定资产通证并发行资产密钥后才会“发行”。 这种状态是可逆的。 拥有所有资产钥匙的持有者可以将其转换为原始资产代币。

2.更喜欢稳定的传球

合约在初始化阶段通过分配首选稳定代币的地址来指定稳定代币。

稳定代币将用于向资产密钥持有者分配红利，或在资产密钥发行时以所有者指定的价格强制收集资产密钥。

3、资产档案管理

获取资源文件 / 设置资源文件

AssetFile由两部分组成，一部分描述现实世界资产的特征，另一部分包含法律文件。 这两个文件是公开的，可以在智能合约的构建阶段设置，或者由所有者明确执行“setAssetFile”或“setLegalFile”函数。 这两个操作需要“Unreleased”和“Valid”状态。

如何保证实物资产的一一对应？ 这是一份资产唯一性论证文件：

AssetFile：表示真实世界资产的唯一、可验证的标识符。 通常，AssetFile 包括资产的详细描述、全景照片、价值、质量、可用性等的认证机构。不同类型的资产有不同的资产模板。

（案例链接：

)

assetFileHashValue：表示资产的数字指纹。 根据'AssetFile'的二进制数据，应用'assetFileHashType'生成唯一且不可篡改的'assetFileHashValue'，实现资产信息一致性的有效登记。

LegalFile：表示基于代币的真实资产的基于代币的交付（TBD）协议。 协议公开声明，任何资产通证的持有者，即现实世界资产链的拥有者，可以随时强制执行“AssetFile”文件中描述的实物资产的结算。

（案例链接：

)

LegalFileHashValue：指示基于令牌的强制交付 (TBD) 协议的有效注册。 基于'LegalFile'的二进制数据收usdt的证券，应用'legalFileHashType'生成不被禁止的'legalFileHashValue'。

4、资产交易管理

资产代币在初始化时指定了以 ETH 为单位的价格，并且它们的“可交易”状态设置为 false。 只有所有者可以通过调用函数更改“可交易”状态并设置资产价格：

如果 'tradeable' 设置为 true，任何人都可以通过将 ETH 发送到 payable 函数来获得资产令牌的所有权：

此功能需要“活动”和“未发布”状态。

5、资产所有权管理

资产代币的所有者可以在“有效”和“未发行”状态下将所有权转让给其他持有者。

6、资产注销

注销与“onlyValid”修饰符密切相关。

注销后，资产通证将进入“无效”状态。

初始化智能合约后，只有所有者可以执行注销功能，状态为未发行和有效。

此操作是不可逆的。

7.密钥发行管理

资产通证的持有者可以发行固定数量的资产密钥，同时指定回购价格和初始资产通证分配。 请注意，回购价格是一个稳定的代币。

此操作需要“活动”和“未发布”状态，并且只能由所有者执行。 发行后出现资产密钥，兼容ERC20标准：

如果持有者收集了所有资产密钥，他/她可以通过执行“转换”功能将它们转换为原始资产令牌：

该函数要求资产令牌被“发行”，并且执行者（即 msg.sender）拥有所有资产密钥。 如果保证他/她已经批准了足够的稳定币，则可以通过以回购价格调用“collectAllForce”函数来强制收集给定持有人的资产密钥。

但是，由于以太坊的 gas 限制，他/她只能在一次调用中收集所有资产密钥。 因此，需要一个可信的代理。 运营者是代理人，首先会收到收集所有资产密钥的请求，然后使用请求者提供的稳定代币进行收集。

8、资产分配管理

如果现实世界的资产获得收益并发行了相应的资产通证，则将按份额向资产密钥持有者分配红利。 股息以指定的稳定币计价。 为了分配股息，如果保证他/她已经批准了足够的稳定代币，可以调用'distributeDividend'函数。

另外，由于以太坊的限制，可能无法一次调用就将所有股息分配给所有持有人，可以改为调用'partialDistributeDividend'，指定分配的金额和对应的持有人。

9.理性

资产通证标准代表了资产的唯一性，类似于ERC721的独特性，便于资产通证与资产密钥之间的相互转换。 资产密钥保持向后兼容 ERC20。

根据资产信息文件和法律协议，将建立一座桥梁，连接物理世界的实际资产和区块链世​​界的代币。 遵守各国法律法规下的法律约定，将有助于资产凭证或密钥持有人合法合规地获得实物资产增值和分红的权益。 同时，资产密钥将获得资产消费和VIP服务的凭证，方便其在现实世界中的流通。